Wednesday 2 January 2008

A credit crunch 5 - A hitelminősítők szerepe

A credit crunch kitörése óta sok, sok cikkben feszegették gyakorlatilag az összes szereplő (befektetők, felügyeletek, jegybankok, hitelminősítők) felelősségét. Ebben a részben a hitelminősítőkkel kapcsolatos vádakat próbálom meg összegyűjteni és egy kicsit elemezni.

Megelőlegezem a következtetést: azt gondolom, hogy még ha a minősítők felelősnek bizonyulnak is a kialakult helyzetért, a fő felelősség a szabályozókat/felügyelőket terheli. Erről a következő részben írok részletesebben, ahol megpróbálom valamennyire feltárni, hogy mi is történt, mit jelent a credit crunch. Előzetesen annyit, hogy nem akkor kellene elkezdeni megismerni a minősítőket, amikor egy súlyos hitelezési válság már kialakult (ld. itt).

Jobb híján, bizonyítékok hiányában a helyzetet elemzők egyéb tényekből és közgazdasági megfontolásokból indulnak ki. Talán a két legfontosabb tény: "a minősítőket a megbízóik fizetik" és "a minősítők árbevételének egyre nagyobb hányada származik strukturált ügyletek minősítéséből". Ebből következik, hogy "the rating agencies suffer from skewed incentives", vagyis anyagi érdekük, hogy minél jobb minősítéseket adjanak az ügyleteknek (hiszen a, így esetleg nagyobb díjat kérhetnek - ezt a vádat már nem tudom, hol olvastam - és b, ha nem így tennének, akkor másik minősítők - így tevén - elhappolnák a kuncsaftot).

Hogy nem egészen ez a helyzet, azt több dolog biztosíthatja. Egyrészt a minősítők módszertana nyilvános (pl. RMBS - ld. itt, CDO - ld. itt). Azt fel lehet tételezni, hogy a módszertant, ha az ügyfél éppen úgy kívánja, felrúgják, könnyítik - de ez nyilvánvalóan komolytalan vád. Ilyen alapon 6 milliárd rabló rohangál a Földön. És ha már "közgazdaságilag" gondolkodunk: nincs olyan szereplő a rendszerben, akinek érdeke a módszertan betartásának ellenőrzése...?

Értelmesebb vád, amikor a minősítők módszertanának megfelelőségét feszegetik - igaz, ilyen cikket nem nagyon találtam, valószínűleg amiatt, mert nem sokan olvassák el a módszertani leírásokat. Ugyanakkor a credit crunch alatt történt leminősítések még nem érvénytelenítik a modelleket, illetve a módszertant: egyrészt a mostani leminősítések nem biztos, hogy nagyon "elrontják" a historikus átmenet-mátrixokat statisztikailag; másrészt ha egyes paraméterekről most kiderült is, hogy nem megfelelők, ezek értékét lehet módosítani (igaz, ez elgondolkoztató, minden érintettre vonatkozóan: akkor mindig csak egy válság után jövünk rá, hogy valami nem stimmel?).

Aki "moral hazard"-ot (vagy érdekonfliktust) és rögtön csalást kiált, az elfelejti azt is, hogy mire épül a minősítői üzlet: a bizalomra. Ahogy e tanulmány szerzője írja: "For bond rating firms, the temptations for moral hazard or opportunistic behavior are constantly present. A rating firm might offer to improve an issuer's rating in return for a higher fee. Or it might threaten that an unsolicited rating would be substantially lower than a requested (fee-based) rating. There have not been widespread instances of such moral hazard behavior on the part of the rating firms. Apparently, their institutional concerns about their long-run reputations have been sufficiently strong so as to keep the moral hazard tendencies in check." (A szerző lábjegyzetben megemlít néhány esetet, ahol valóban lehettek ilyen problémák.) Ez volt 2001-ben - mi változott 2007-re?

Az érdekkonfliktushoz kapcsolódó másik vád, hogy a minősítők részt vesznek az ügylet strukturálásában, amit a végén minősítenek (ld. pl. itt). A hivatkozott cikkben részint olyan focistához hasonlítják a minősítőket, aki egyszemélyben bíró is; és olyan kritikushoz, aki a sajét filmjéről ír kritikát. Egyrészt a strukturálásban való bizonyos mértékű részvétel természetes, közismert és nem újkeletű. Másrészt a minősítők felől jövő "tanácsadás" mögött ott van ugyanaz a két tényező, mint a "megbízó fizet" probléma (?) mögött: a reputáció és a módszertan nyilvánossága. Aki azt állítja, hogy az ügyfelekkel történő kommunikáció a minősítés minőségének rovására megy, az egyrészt súlyos csalást tételez fel, másrészt azt, hogy nincs olyan harmadik fél, amelyik e folyamatot figyelné és a csalást büntetné. Ameddig a minősítők a módszertan szerint járnak el, addig nem látok kivetnivalót abban, hogy a megbízók egyeztessenek velük az ügyletek strukturájáról. (Érdekes amúgy, hogy a megszólalók hol "conflict of interest"-et emlegetnek, hol "potential conflict of interest"-et. A kettő közti különbséget a Fitch egy anyaga (6. oldal) világítja meg.)

A minősítők persze maguk is reagálnak a vádakra: ld. az S&P anyagát itt.

2 comments:

Anonymous said...

Babvirag!

Te hol dolgozol? A megitelesed nem befolyasolja az,hogy nem egetted meg magad felrearazott termekekkel?

Egy jobaratom

babvirag said...

Haha, kedves jóbarátom!

Hát, igazad van, tényleg nem égettem meg magamat, de ettől még próbálok igaz dolgokat leírni. Ha arra célzol, hogy a minősítőket nem osztom (hanem, legfőképp, a szabályozókat), akkor jó a megfigyelésed. Annak, hogy a minősítőkről közvetlenül kevesebbet írok - sőt, néha úgy tűnik, védem őket - több oka van.
Az egyik, hogy próbálok olyan gondolatokat előtérbe helyezni, amelyekről kevésbé hallani, szerintem helytelenül: a szabályozók az egyik leghangosabb szereplők ebben a helyzetben, s számukra nem a saját felelősségük hangsúlyozása az első. A többi külső szereplő is hajlamos a bankokat, minősítőket elsődlegesen felelőssé tenni.
Ugyanakkor láthatod, hogy azáltal, hogy a szabályozókat (részben) a felügyelet elégtelensége miatt tartom felelősnek azt is jelenti, hogy a minősítőket is felelősnek tartom. Konkrétan módszertani problémákra gondolok - ennek azonban jóval nehezebb nyilvános információkra alapozva utánajárni; ez egy másik ok, ami miatt a minősítők felelősségével kevesebbet foglalkozom.
És miért "védem" e bejegyzésben a minősítőket? Dehogy védem! Egyszerűen arra próbálok meg rávilágítani, hogy a legáltalánosabb vádak szerintem nem a leglényegesebbek: beszélnek "moral hazard"-ról, arról, hogy a megbízó fizet, stb. - mintha valaki kizárólag egy elméleti közgazdaságtani könyvből próbálná a kérdést kezelni -, holott a lényeg szerintem ennél egyszerűbb, igaz, gyakorlatiasabb: módszertan. Mert annak például, hogy elég vastagon minősítettek le AAA-s papírokat ugyan több oka lehetett (köztük a fenti "elméletiek" is), de miért nem a legegyszerűbbel kezdjük (különös tekintettel arra, hogy e veszteségek egy jól körülhatárolható piacra koncentrálódtak)...?

üdv,
bv